כשהביטקוין יורד – הכל יורד איתו
קוינבייס נשענת בעיקר על עמלות מסחר. כשהשוק עולה ויש אופוריה, נפחי המסחר מזנקים והחברה מדפיסה רווחים. כשהשוק נרגע או נחלש, המשקיעים נעלמים, נפחי המסחר מתכווצים, וההכנסות נחתכות במהירות.
ברבעון האחרון הכנסות מעסקאות לקוחות עמדו על כ 983 מיליון דולר בלבד. המשמעות ברורה: בלי תנודתיות ובלי הייפ, המנוע המרכזי מקרטע.
גם אם חלק מההפסד נבע מירידת ערך לא ממומשת בתיק ההשקעות, זה לא מנחם. זה רק ממחיש שהחברה עצמה חשופה למחירי הקריפטו, לא רק כמתווכת אלא גם כבעלת החזקות.
ניסיון לגוון – אבל עדיין תלות גבוהה
קוינבייס מנסה להציג סיפור אחר: הכנסות משירותים, מטבעות יציבים, משמורת וסטייקינג. ההכנסות ממטבעות יציבים ברבעון הגיעו ל 364 מיליון דולר, בין היתר דרך שיתוף פעולה עם Circle.
אבל גם כאן צריך לשים את הדברים בפרופורציה. רוב ההכנסה עדיין מגיעה מפעילות מסחר, והמודל נותר מחזורי מאוד. בנוסף, ההכנסות ממטבעות יציבים תלויות גם בגובה הריבית בשוק האמריקאי. כלומר, הסיכון לא נעלם – הוא רק משנה צורה.
בעיה עמוקה יותר: איך בכלל מעריכים שווי
וכאן מגיעה נקודה עקרונית.
אני באופן אישי לא אוהב קריפטו כהשקעה ארוכת טווח. ודווקא לא בגלל התנודתיות, אלא כי קשה מאוד להעריך שווי אמיתי. כשאני בוחן מניה, אני יכול להסתכל על רווחים, תזרים מזומנים, נכסים, יתרון תחרותי, מכפיל רווח, מכפיל תזרים. יש לי עוגנים כלכליים.
בקריפטו? אין תזרים. אין דוחות. אין מודל היוון רווחים. המחיר מבוסס בעיקר על היצע וביקוש, סנטימנט ונזילות גלובלית. זה לא אומר שלא ניתן להרוויח, אבל זה הופך את ההשקעה למשהו ספקולטיבי יותר מאשר השקעה ערכית.
וכאשר חברה ציבורית כמו קוינבייס תלויה במחזורי שוק כזה, היא בעצם ממונפת על סנטימנט.
סקטור בורסות הקריפטו – תנודתי מטבעו
הענף כולו מתאפיין בשלושה סיכונים מרכזיים:
מחזוריות קיצונית – תקופות בום ואחריהן חורף ארוך.
שחיקת עמלות – תחרות מול בורסות אחרות ופלטפורמות מסחר מסורתיות.
רגולציה לא צפויה – שיכולה לשנות מודלים עסקיים בן לילה.
נכון, לקוינבייס יש כ 11.3 מיליארד דולר במזומן, וזה מעניק לה כרית ביטחון. אבל מזומן לא משנה את העובדה שהרווחיות תלויה באירוע חיצוני לחלוטין: מצב שוק הקריפטו.
השורה התחתונה
הרבעון האחרון לא בהכרח מעיד על קריסה, אבל הוא כן מדגיש את הסיכון המבני במודל. קוינבייס היא במידה רבה נגזרת של מחיר הביטקוין.
אם הביטקוין יזנק – החברה תפרח.
אם השוק יישאר מדשדש או ייחלש – הלחץ יימשך.
למי שמאמין בקריפטו כחזון טכנולוגי זו אולי הזדמנות.
למי שמחפש השקעה שניתן להעריך כלכלית בצורה מסודרת – הסקטור הזה עדיין בעייתי מאוד.